Enkele commentaren bij de recente ontwikkelingen op de financiële markten

Enkele commentaren bij de recente ontwikkelingen op de financiële markten

De aangekondigde wijzigingen in de monetaire politiek van de VS zijn intussen uitgegroeid tot het in jaren drukst becommentarieerde onderwerp in de financiële pers. De initiële conclusies van de aandelen- en vooral obligatiemarkten waren beangstigend negatief en gingen veel verder dan de bedoelde normalisatie van de rentevoeten. De tarieven op lange termijnobligaties werden immers door de Amerikaanse monetaire overheid als te laag ervaren, gelet op een aantal recente positieve economische ontwikkelingen in o.a. de bouwsector. Wanneer de intresttarieven te lang kunstmatig laag worden gehouden dan dreigt hierdoor opnieuw een financieel onevenwicht te ontstaan en laat het nu precies financiële stabiliteit zijn die is gepromoveerd tot de belangrijkste doelstelling van de Amerikaanse Centrale Bank.

Het is echter altijd al meer kunst dan wetenschap geweest om commentaren van Fed-Gouverneurs te analyseren om hieruit vervolgens de correcte conclusies te trekken. Het komt er dikwijls op neer om tussen de regels de lezen, vooral door er op te letten op wat niet wordt gezegd en intussen een aantal verborgen boodschappen proberen op te pikken. Bij dit laatste element mag je ook hulp verwachten uit de aanvullende commentaren die door diverse bewindvoerders worden aangereikt om nadien de overtrokken reacties op de financiële markten wat bij te sturen. Een beetje specifieke opleiding in dit vakgebied is meestal ook mooi meegenomen. Zo sprak de slotzin uit de invloedrijke toespraak van Bernanke boekdelen voor getrainde econometristen. De verwijzing naar het feit dat het vooropgestelde wijziging in de monetaire politiek “not deterministic” was, liet immers alle ruimte aan de toekomstige beleidsmakers om de monetaire impulsen terug op te drijven indien er twijfel zou ontstaan over het toekomstige groeipad van de Amerikaanse economie. Voldoende voor ons om – na een initiële schrikreactie- een stabilisatie op de obligatiemarkten voor op te stellen en zelfs gewag durven maken van een (beperkte) opportuniteit op sommige aandelenmarkten.

Rentevoeten lijken immers intussen voldoende genormaliseerd, terwijl de reactie op aandelenmarkten wat overdreven lijkt, zeker wat betreft een aantal kleinere Aziatische markten. Maar de aankondigingen van Bernanke kwamen nu eenmaal op een wat ongelukkig moment: In de voorafgaande fase hadden aandelenkoersen immers een hoge vlucht genomen en waren hierdoor in een instabiele zone terechtgekomen waarbij tegelijk hogere economische groei en blijvend lage rente moeten worden verondersteld om het bereikte recordniveau te verantwoorden: De ene voorwaarde sluit de andere immers uit zodat een marktcorrectie zich opdrong zonder echter een fundamentele wijziging in de vooruitzichten te veroorzaken.

De Eurozone klimt langzaam maar met groeiende overtuiging uit diepe haar crisis met prille maar intussen onmiskenbare verbeteringen in de efficiëntiegraad van de Zuiderse landen en een opvallende verbetering in hun lopende rekening. Maar enkel Duitsland weet zich momenteel te onttrekken aan de verdere terugval in groeiverwachtingen zodat we posities op Europese aandelen toch grotendeels oriënteren op Duitsland ( met uitsluiting van bedrijven die teveel op China zijn gericht ), aangevuld met keuzes uit Scandinavië. Hier moest men al in 2000 een diepgaande bankencrisis doorworstelen en werd de nodige opkuis doorgevoerd. Vandaar dat Zweden en Noorwegen beter wisten stand te houden in 2008 en sneller terug op het juiste spoor konden geraken. Een dergelijke grondige opkuis van slechte bancaire strategieën en kortzichtige aandeelhouders ontbreekt echter in de Eurozone waar met de nodige Staatssteun precies die financiële groepen in stand werden gehouden die de grootste financiële ramp ooit veroorzaakten.

De Amerikaanse beurzen veren intussen terug hoger, ondanks de hogere lange termijnrentevoeten maar dankzij de toenemende groei van de bedrijfsresultaten.

De ontwikkelingen in China blijven echter een schaduw werpen op de globale groeiverwachtingen. De motor van de tweede economie van de wereld blijft immers nadrukkelijk sputteren. De monetaire impulsen van de Chinese overheid komen onvoldoende terecht in de industrie en worden door een aantal “shadow banks” teveel afgeleid naar risicovolle vastgoedprojecten waardoor een zeepbel dreigt ontstaan. Deze machtige shaduwbanken vallen niet onder de directe controle van de monetaire overheid en nemen in toenemende mate kredieten op bij (vooral) de kleinere Chinese banken. Ze kunnen dit doen via de financiële waarborgen die zij bieden op basis van de cash pools die in het verleden werden gevormd. Dit moet opgelost worden door een machtstrijd tussen de Centrale bank en een aantal financiële groepen waarbij de Overheid tijdelijk tolereert dat de interbancaire rentetarieven door de spreekwoordelijke plafonds worden gejaagd. Een dergelijke politiek is natuurlijk niet zonder risico en is van aard om de nodige argwaan uit te lokken totdat er een betrouwbaar signaal volgt over de stabilisatie van deze geldstromen.

De stijgende voedselprijzen op de wereldmarkten doen overigens ook geen goed aan een dergelijke impasse. Een rentedaling zou immers meer dan welkom zijn voor de haperende industriële groei maar dreigt niet alleen de vastgoedmarkt in een fundamenteel onevenwicht te brengen maar ook de voedselinflatie verder aan te wakkeren. Deze problemen zijn echter oplosbaar maar vereisen tijdige maatregelen. Net zoals bij de ontaarding van de Eurozone-crisis in augustus 2011, overigens. De maatregelen drongen zich toen op maar werden omwille van interne Europese politieke tegenstellingen pas eind november uitgevoerd. De Chinese overheid wordt echter minder gehinderd door dergelijke politieke obstakels zodat een meer doortastende houding kan worden verwacht. Maar het blijft afwachten, natuurlijk.

Tijdens de afgelopen weken zijn zeker de scherpe koersaanpassingen op emerging markets ons niet ontgaan, zowel op de aandelen- , obligatie- als wisselkoersmarkten. De aanpassingen van de groeiverwachtingen in China spelen hier zeker hun nefaste rol maar dit kan slechts ten dele de (tijdelijke?) terugval in de koersen van sommige landen verklaren. India wordt –ondanks uitstekende bedrijfsresultaten- onderuit gehaald door de inefficiëntie van zijn overheidsapparaat. Rusland, Brazilië en Zuid-Afrika worden negatief beïnvloed door de aanhoudende verzwakking van de grondstoffenprijzen.

Maar dat verklaart niet de scherpte van de terugval bij de kleinere Aziatische landen die tot medio mei een opmerkelijke stijging lieten optekenen. Een dergelijke koersklim vormt vanzelfsprekend een ideaal excuus voor winstnames en bereid zo tegelijkertijd ook de opportuniteit van een instap aan lagere koersen voor. Maar wat vooral heel wat “emerging markets” naar beneden heeft gezogen is de vrees voor de kwetsbaarheid van de externe financieringspositie van deze landen. Dit heeft in het verleden immers regelmatig een stok in de wielen gestoken van de onmiddellijke vooruitgang in sommige groeilanden. Hogere rentetarieven brengen immers een zwaardere financiële last met zich mee die de budgettaire situatie destijds aan het wankelen bracht. Maar die vrees is momenteel ongegrond. De meeste Aziatische groeilanden hebben immers enerzijds in het recente verleden voldoende reserves aangelegd tegen extreem lage rente, zodat er zich geen dreigend probleem voordoet terwijl anderzijds de afhankelijkheid van externe financiering in belangrijke mate is afgenomen. Daarenboven situeren de huidige rentevoeten zich, ondanks de recente stijging, nog steeds op historisch lage niveaus zodat de impact hoe dan ook beperkt zal blijven voor zover de klim van de rentetarieven zich niet verder zet.

Vandaar ook dat het herstel van deze markten zich vrij snel heeft ingezet. Dit doet echter geen afbreuk aan de fundamentele problemen van sommige landen zoals de eerder genoemde BRIC-landen, die we in onze beleggingspolitiek dan ook grotendeels mijden en vervangen door kleinere Aziatische groeilanden.

In het algemeen zal van de algemene koersterugval gebruik worden gemaakt om aandelenposities geleidelijk terug op te voeren in de richting van hun maximumlimieten. Hierbij leggen we vooral de nadruk op de Amerikaanse component maar worden ook de posities in Aziatische groeilanden verder aangevuld. Europese aandelen worden op hun benchmarkgewicht gehouden, met duidelijke accenten in Duitsland en Scandinavië.

Wat betreft de aangehouden obligatieposities worden de deelcomponenten High Yield en Emerging Bonds verder aangevuld met een nadruk op posities met kortere looptijden.

Dit bericht werd geplaatst in beurs,conjunctuur door Stefan Duchateau . Bookmark de permalink .

Over Stefan Duchateau

Stefan Duchateau is adviseur bij de Argenta Groep en voorzitter van de diverse beleggingsvennootschappen van deze groep. Hij doceert o.a. Portfoliomanagement, Financial engineering en Financieel risicobeheer aan de HUB (Brussel), Security selection, Portefeuillebeheer en beleggingsleer aan de KU Leuven en Financial derivatives aan de UHasselt. Bij Argenta richt hij zich ondermeer op het financieel en risicobeheer, het strategisch beleid en de uitbouw van de beleggingspijler van de bank- en verzekeringsgroep. Dit houdt onder meer de ontwikkeling in van beleggingsproducten en het beheer van beleggingsfondsen. Prof. Dr. S. Duchateau studeerde af als handelsingenieur en is doctor in de Toegepaste Economische Wetenschappen.