(weeral) afwachten

Het blijft -zoals zo dikwijls op de financiële markten-  bang afwachten. In dit geval op de notulen van de Amerikaanse Centrale bank. Eén onderwerp is hierbij van cruciaal belang, met name de interpretatie die de Monetaire Overheid momenteel hecht aan de economische indicatoren. Iedere hint in de richting van een versnelde afbouw van het huidige stimuleringsprogramma zal de nodige deining veroorzaken op obligatie- en aandelenmarkten.

De grootste impact valt hierbij te verwachten bij de Aziatische groeilanden, die traditioneel zeer gevoelig zijn voor wijzigingen in de Amerikaanse monetaire politiek. Dit laatste verband was de laatste jaren wat verwaterd omwille van de eigen domestieke groei in Azië maar door de stelselmatige verzwakking van de Chinese economische ontwikkeling, is de regio opnieuw meer afhankelijk geworden voor de ontwikkelingen aan het Amerikaanse economische front. De Aziatische beurzen hebben hierop echter al ruim geanticipeerd terwijl de negatieve ontwikkelingen in India en Indonesië eerder een specifieke achtergrond hebben die meer gerelateerd is aan eigen beleidskeuzes in het verleden en minder in verband staan met eventuele wijzigingen in de Amerikaanse economische politiek.

Aan de stellingname van Bernanke dat het stimuleringsprogramma moet afgewogen worden aan de recente economische indicatoren, zal geen zinnig mens nog afbreuk doen. De ISM-indicatoren ondersteunen het beeld van een moderate economische vooruitgang, de vertrouwensindicatoren stijgen, de bedrijfswinsten laten historische records optekenen en de huizenprijzen, in het spoor van de aantrekkende bouwactiviteit kennen al geruime tijd een gestage klim.

Grafiek 1: Huizenprijzen Verenigde Staten

 00_Picture1

 

Vooral de ontwikkelingen in de bouwactiviteit ondersteunen het argument dat het tijd is geworden om de monetaire stimulansen af te bouwen. De doelstelling van het Amerikaanse monetaire beleid was er immers op gericht om dankzij extreem lage rentevoeten de crisis aan te pakken in zijn kernelementen: Dankzij historische lage tarieven op lange termijnobligaties moest de bouwactiviteit terug worden aangezwengeld, terwijl het nultarief op de geldmarkten de banken permanent van voldoende liquiditeiten moest helpen voorzien.

Grafiek 2: Bouwactiviteit in de Verenigde Staten

00_Picture2

 

 

Beide doelstellingen zijn intussen grotendeels ingelost: De bouwactiviteit bevindt zich intussen op een achtjarig hoogtepunt, terwijl de bancaire situatie sterk gestabiliseerd is. Dit laatste zelfs zodanig dat er terug openlijk vragen mogen worden gesteld over de houdbaarheid van het systeem bij een nieuwe systeemcrisis. In Europa zijn dergelijke stresstesten nog steeds weinig geloofwaardig. Hieruit moet nochtans kunnen worden afgeleid hoe het bancaire systeem beter kan verstevigd worden om een nieuwe tsunami te doorstaan … of beter gesteld: geen overstromingen meer helpt veroorzaken.

Uit de bovenstaande indicatoren over de Amerikaanse economie is eigenlijk maar één conclusie mogelijk: De economie zit terug op zijn groeipad zodat de fiscale en monetaire stimulansen moeten worden afgebouwd. De enige vraag die blijft is tegen welk tempo dit zal gebeuren en dat moet precies blijken uit de commentaren van de Fed.

Er is immers geen haast want de inflatie blijft laag (toch de voornaamste vrees die ontstaat bij monetaire oververhitting) terwijl de werkgelegenheid zich slechts traag hersteld en nog ver verwijderd is van zijn gewenste niveau.

In ieder geval moet worden verwacht dat lange termijnrentevoeten zich zullen herstellen op historisch normale niveaus. Een voorbeeld hiervan is de reële langetermijnrente (rode lijn) die zich al sinds de invoering van QE3 op de nullijn ligt. Op langere termijn moet een dergelijk tarief echter eerder aansluiting vinden bij de verwachte reële groeivoet van de economie.

Grafiek 3: Reële lange termijnrente in de VS en Duitsland

 00_Picture3

 

 

Een herstelbeweging in de richting van een historisch gemiddelde (blauwe lijn) is van aard om in de eerste plaats de nodige druk te leggen op obligatiekoersen. De groene lijn geeft de situatie in Duitsland aan.

Aandelenmarkten hebben echter een buffer ingebouwd tegen dergelijke rentebewegingen, met name dankzij de geleidelijke opbouw van de verwachte risicopremie. Hiermee kunnen de eerste klappen die uitgaan van renteverhogingen worden opvangen, zoals in de laatste weken dan ook manifest is gebeurd. Hoeveel er nog overblijft van deze buffer zal in de toekomst echter niet alleen een functie zijn van de rentebewegingen (die deze buffer stelselmatig zullen aanvreten) maar ook van de ontwikkelingen van de bedrijfswinsten (die deze reserve terug aanvullen).

Grafiek 4: Verwachte risicopremie in de VS

 00_Picture4

 

De beursontwikkelingen in de VS op middellange termijn moeten dus niet noodzakelijk als zeer negatief worden bestempeld. De vrees is enkel op de zeer korte termijn gericht. Een scherpe neerwaartse reactie is vandaar dan ook een opportuniteit.

De Europese situatie is op economisch vlak volledig anders. Er is weliswaar sprake van een voorzichtig herstel ( wat we u al maanden geleden aankondigden ) maar is zeker niet in die orde van grootte dat we moeten vrezen voor een monetaire verkrapping. Integendeel, de laatste geldgroeicijfers wijzen zelfs op de noodzaak van verdere stimuleringsinspanningen. Dit leidt ertoe dat de Europese rente slechts in beperkte mate de Amerikaanse rente zal volgen, waaruit noodzakelijkerwijze een verzwakking van de euro/dollar wisselkoers moet volgen.

Grote winnaar hiervan is (opnieuw) Duitsland: Een Amerikaans groeipatroon met Europese rente. Gewoon ideaal. Wedden wie ook in Brazilië in 2014 als eerste uit strijdgewoel op de groene grasmat zal komen …

Dit bericht werd geplaatst in beurs,conjunctuur door Stefan Duchateau . Bookmark de permalink .

Over Stefan Duchateau

Stefan Duchateau is adviseur bij de Argenta Groep en voorzitter van de diverse beleggingsvennootschappen van deze groep. Hij doceert o.a. Portfoliomanagement, Financial engineering en Financieel risicobeheer aan de HUB (Brussel), Security selection, Portefeuillebeheer en beleggingsleer aan de KU Leuven en Financial derivatives aan de UHasselt. Bij Argenta richt hij zich ondermeer op het financieel en risicobeheer, het strategisch beleid en de uitbouw van de beleggingspijler van de bank- en verzekeringsgroep. Dit houdt onder meer de ontwikkeling in van beleggingsproducten en het beheer van beleggingsfondsen. Prof. Dr. S. Duchateau studeerde af als handelsingenieur en is doctor in de Toegepaste Economische Wetenschappen.