Een zero bond, perpetual

Eeuwigdurende overheidsobligaties, aan nulrente …

Ook in de jaren tachtig kon de juiste partijkaart erg nuttig zijn om, met enige gezwindheid, de trappen van de hiërarchie van het Belgische overheidsapparaat te beklimmen. Maar een belangrijk verschil met de huidige situatie is wel dat men toen een gezonde dosis humor moest hebben. Een van de meest succesrijke ambtenaren combineerde beide eigenschappen en vond zichzelf terug aan de top van de toenmalige dienst die instond voor de uitgifte van Belgische overheidsobligaties. In die periode werden de jaarrendementen nog uitgedrukt met twee betekenisvolle cijfers voor de komma en deden de decimalen er weinig toe. Nu resten er enkel nog decimalen.

Deze ambtenaar keek echter verder dan het miljardensucces van iedere emissie van Belgisch staatspapier op lange termijn. Want hij kende ook als geen ander de zware rentelasten die dit voor de komende generatie zou veroorzaken. Toen ik – bij de gelegenheid van een zoveelste nieuwe recordemissie op rij – opmerkte dat hij nu wel een erg tevreden man moest zijn, wist hij dan ook snel en gevat te reageren. “Ik zal pas een tevreden man zijn als ik aan de Belgische belegger een zero bond, perpetual heb kunnen verkopen.” Hij keek daarna even heel serieus en barstte dan uit in een schaterlach, samen met zijn collega’s in de vergadering. Het bleek immers zijn standard joke te zijn …

Dertig jaar later gaat zijn wens (ongeveer) in vervulling. Naast de langetermijnrente in Duitsland is immers ook de Belgische rente op staatsobligaties tot een niveau gezakt dat tot voor kort niet voor mogelijk werd gehouden. De recente, langverwachte beslissing om via een American Style QE-programma systematisch obligaties in de eurozone op te kopen, heeft zijn eerste effect zeker niet gemist met verdere rentedalingen bij de lidstaten. In de PIIGS-landen leidde dit proces nog tot grotere winsten op obligatieposities, door de verdere inkrimping van de renteverschillen met Duitsland. Op de ‘G’ na natuurlijk, maar daar hebben de inwoners op het Hellinistische schiereiland zelf voor gekozen, nu de opgelegde besparingen in hun ogen enkel nog nadelen hebben en (niet geheel ten onrechte) om een bijsturing vragen.

De recente dalingen duwen het rentepeil echter naar de benedengrens van onze voorspellingen ter zake.

Deze prognose baseerde zich op de evolutie van de Japanse rente na het stilvallen van de economie in het land van de rijzende zon, maar ook van de haast eeuwigdurende recessie. In historisch perspectief heeft een economie gemiddeld 25 jaar nodig om van een schok te herstellen, waarna haar reële rentetarieven weer beginnen te stijgen. De epische terugval van de Japanse economie na de implosie van haar vastgoedmarkt en de diepe existentiële crisis van de eurozone vormen economische schokken van een gelijkaardige proportie. Vandaar ook de vergelijking in de onderstaande grafiek. Die geeft de evolutie weer van de Japanse rente, na de financiële bominslag van destijds, en vergelijkt die met de recente evolutie van de Duitse en Europese rente. De analogie in de evolutie van de beide rentetarieven is verbazend. We tekenen hierbij een brede band rond de evolutie van de Japanse langetermijnrente op basis van de klassieke maat voor standaardafwijking. In mensentermen vertaald betekent dit dat alle bewegingen binnen deze band als ‘normaal’ mogen worden beschouwd.

Grafiek: vertraagde Japanse, Europese en Duitse rente op 10 jaar

2015Picture1

Japan: groen en blauw; Duitsland: rood, eurozone: magenta

Omdat we de Japanse langetermijnrente met ongeveer 10 jaar hebben vertraagd, kunnen we vandaar ook een prognose maken voor de komende periode van 10 jaar voor de eurozone. Opvallend daarbij is evenwel dat het huidige niveau van de Europese rente de ondergrens van de voorspelling heeft bereikt. De reden daarvoor is echter snel gevonden: een doortastend, agressief QE-programma, zoals opgelegd in de VS en Europa, wordt nu nog kracht bijgezet door een abrupte daling van de inflatieverwachtingen, na de recente duikvlucht van de olieprijzen. Zelfs in de VS, waar in tegenstelling tot de eurozone de economische groei wel een substantiële vorm heeft aangenomen, is de voorspelde inflatie voor 2015 teruggevallen tot 0,3 %. Vergeet hierbij ook niet dat de economie van de VS duidelijk een adempauze heeft ingeschakeld. ‘Reculer pour mieux sauter’ wellicht, maar toch voldoende om bij deze waarnemer even de wenkbrauwen te doen fronsen.

De combinatie van zwakke economische groei, agressieve inkoopprogramma’s en scherp dalende energieprijzen drijft de Europese rente intussen naar een nieuwe diepterecord.

Een historische nulrente op de Duitse rente op 10 jaar (en misschien zelfs Belgische overheidsobligatie) komt zo steeds nadrukkelijker in zicht. Eerst ongeloofwaardig, maar nu zelfs aannemelijk: voor de meeste overheidsdiensten moet je immers, rechtstreeks of onrechtstreeks, een prijs betalen. Waarom niet voor overheidsschuld, als het een vorm van ultieme bescherming biedt?

De toenmalige ambtenaar van de dienst Overheidsschuld zou het niet graag gezien hebben: langdurende Belgische overheidsschuld tegen nulrente. Want dan moest hij een nieuwe grap verzinnen en hij vond de vorige precies zo goed.

Dit bericht werd geplaatst in beurs,conjunctuur door Stefan Duchateau . Bookmark de permalink .

Over Stefan Duchateau

Stefan Duchateau is adviseur bij de Argenta Groep en voorzitter van de diverse beleggingsvennootschappen van deze groep. Hij doceert o.a. Portfoliomanagement, Financial engineering en Financieel risicobeheer aan de HUB (Brussel), Security selection, Portefeuillebeheer en beleggingsleer aan de KU Leuven en Financial derivatives aan de UHasselt. Bij Argenta richt hij zich ondermeer op het financieel en risicobeheer, het strategisch beleid en de uitbouw van de beleggingspijler van de bank- en verzekeringsgroep. Dit houdt onder meer de ontwikkeling in van beleggingsproducten en het beheer van beleggingsfondsen. Prof. Dr. S. Duchateau studeerde af als handelsingenieur en is doctor in de Toegepaste Economische Wetenschappen.