Moppersmurf

Net als ons witgemutste en blauwgesmurfte idool haten wij (ongeveer) alles. Om wat preciezer te zijn: alles wat de normale werking van financiële markten in de weg staat, zeker in de huidige context met beperkt opwaarts potentieel van de LT-rente en economische groei die meer dan voldoende is om zowel bedrijfsresultaten als werkgelegenheid naar een recordniveau te stuwen, zonder hierbij inflatiegevaar te veroorzaken.

Gesteund door risicopremies die nog steeds een ruime buffer aanleggen voor (onvermijdelijke) toekomstige schommelingen en extreem lage verwachte volatiliteit (afgeleid uit de optiemarkten) wisten een belangrijk aantal wereldbeurzen recent nieuwe recordniveaus te verkennen. De Dax-index in Duitsland , S&P Composite, Dow Jones en Nasdaq in the VS maar ook de algemene MSCI Europa-index bereikte een ongezien prijspeil, hetgeen helaas ook de ingedommelde doemdenkers deed ontwaken. Hun reactie is al even voorspelbaar als een regenbui in november.

Grafiek 1: Evolutie van de Duitse DAX index, MSCI Europa en Amerikaanse Dow Jones index over de laatste 25 jaar (returnindex in eigen munt)

 

Moet er nog zand zijn?

De bepalende financieel-economische parameters wijzen er echter op dat de huidige koerswaarden fundamenteel ondersteund zijn. Meer nog: ondanks het bereikte hoogterecord mogen de meeste beurzen waarschijnlijk nog als relatief goedkoop worden beschouwd, rekening houdend met de evolutie van de bedrijfsresultaten en de huidige stand van de LT-rente.

De vraag is echter minder of dit koerspeil verantwoord is op basis van de huidige parameters, maar wel hoe de toekomstige evolutie van deze parameters de koersen zal gaan beïnvloeden. Vandaar dat we even inzoomen op de verwachte ontwikkelingen van rentevoeten en bedrijfsresultaten, tegen de achtergrond van de geboden risicopremies en verwachte volatiliteit die momenteel op de aandelenbeurzen van toepassing zijn.

De LT-rente zou momenteel in principe onderhevig moeten zijn aan een lichte opwaartse trend, gelet op het toenemende economische momentum in de VS en Europa en de nu publiek gemaakte doelstellingen van de ECB om haar Quantitative Easing-programma geleidelijk af te bouwen. Maar dit werd door de centrale bankiers met zoveel omzichtigheid geformuleerd en van zoveel ingebouwde ontsnappingsroutes voorzien dat de geleidelijke afbouw zeer gunstig onthaald werd. De financiële markten houden immers niet van bruuske bewegingen en verkiezen graduele bijsturingen die aangepast kunnen worden aan wijzigende externe omstandigheden.

Grafiek 2: Recente evolutie van LT-rente in de VS en de eurozone

 

De obligatiemarkten hebben duidelijk geen haast om het vooropgestelde pad in te slaan. De LT-rente reageert bijzonder kalm op het recente, zeer positieve economische nieuws. De Amerikaanse LT-rente bevat, in tegenstelling tot de situatie in de eurozone, nog steeds enige premie ten opzichte van de verwachte inflatie, zodat er wellicht op zich geen dringende reden is om plots te versnellen, zeker niet in het licht van de nog steeds onderkoelde inflatieverwachtingen. Dit gegeven wordt als (enige en zeer beperkte) smet gezien op het blazoen van de huidige Fed-voorzitter, wat door de Amerikaanse president wordt aangegrepen om de herbenoeming van de meest verdienstelijke sinds Paul Volcker te blokkeren.

Maar de verwachte inflatie is recentelijk zeer dicht opgeschoven naar het beleidsniveau, waarbij men zich overigens de vraag moet stellen of dit mythische niveau van 2 % (ooit vooropgesteld op een moment dat de kapitaalkost in de industrie een veelvoud bedroeg van het huidige peil) nog wel realistisch, laat staan optimaal, is in de huidige context.

Grafiek 3: Inflatieverwachtingen in de VS en de eurozone

 

Maar bij politieke benoemingen spelen andere duistere krachten, zodat dit schijnbare euvel nu wat wordt uitvergroot om een aantal Republikeinse kandidaten naar voor te schuiven. Al is het maar om pasmunt te kunnen vragen voor een eventuele oververdiende herbenoeming van Yannet Yellen. Toch zijn een aantal tegenkandidaten die de Amerikaanse president aanbiedt, zeer ernstig te nemen. Het minst erg zou waarschijnlijk Powell of Cohn zijn. Eerstgenoemde omdat hij in zijn monetaire analyse zeer sterk aanleunt bij de huidige voorzitter, de tweede omwille van zijn nuchtere kijk op de zaken (maar wellicht hierdoor verloor hij recent de steun van Trump door een aantal kritische opmerkingen). Warsh en Taylor zijn tevens veel geciteerde kandidaten. John Taylor is voor ons natuurlijk geen onbekende. Een strikte interpretatie van zijn beroemde Taylor-rule zou echter wijzen op de noodzaak tot scherpe rentestijgingen. Gelukkig laat zijn rekenregeltje uiteenlopende interpretaties toe. De eventuele aanstelling van Warsh zou echter unaniem op weinig enthousiasme van de financiële markten kunnen rekenen. Wij tippen op Yellen – tegen beter weten in.

De lage inflatieverwachtingen kunnen zeker ook gedeeltelijk worden toegeschreven aan de zeer stabiele olie- en grondstoffenprijzen sinds 2015. Maar aan deze relatieve kalmte lijkt een einde te zijn gekomen. Hogere koperprijzen ondersteunen intussen de opgang van de beurzen van de groeilanden, terwijl de petroleumprijs is opgeklommen boven $ 60 per vat, gedeeltelijk veroorzaakt door de stijgende vraag op de wereldmarkten maar ook specifiek toe te schrijven aan spanningen in het Irakese deel van het olierijke Koerdistan.

Grafiek 4: Recente evolutie van de olieprijs in US $ per vat

De tweede belangrijke parameter in de rij betreft – evident – de verwachte evolutie van de bedrijfsresultaten, die vooral in de VS een indrukwekkende groei hebben laten optekenen en nu – zoals in de beste dagen – verder versnellen met een double digit groeivoet. Hou daarenboven rekening met het feit dat de recente toename in de conjunctuurindicatoren nog niet (helemaal) vertaald is in een verwachte stijging van de ondernemingswinsten, dan geeft deze waarneming aan dat, alleszins wat betreft deze parameter, de Amerikaanse beurzen nog altijd niet als duur geprijsd moeten worden beschouwd.

Grafiek 5: Evolutie van Amerikaanse bedrijfsresultaten

Het economische momentum kon in de afgelopen maanden eenduidig worden afgelezen uit de alsmaar stijgende ISM-indicator (die volgens ons model zelfs nog wat hoger moet kunnen scoren) en immer ongedurige Surprise Index die momenteel een moeilijk te negeren piek laat optekenen.

Grafiek 6: Verrassingsindex VS

(Hierbij worden de gerealiseerde cijfers vergeleken met de verwachte cijfers. Een lezing boven de nullijn duidt op betere cijfers dan initieel werd verwacht.)

De bedrijfsresultaten in de eurozone (en aangelanden zoals Zweden en Zwitserland) klimmen tevens eensgezind naar hogere niveaus, met vooral Duitsland, Nederland, Frankrijk en Zweden die het tempo bepalen (en met moeite in het zog kunnen blijven van een bewonderingwaardig België).

De eenduidigheid van deze opwaartse beweging staat wat in contrast met de koers-winstverhoudingen die wereldwijd worden opgemeten, met India en België op een gedeelte koppositie maar met Duitsland op een onbegrijpelijk laag peil, ergens in de buurt van Spanje en Italië. (Misschien is dit wel onze kans om 100 jaar na datum tegen een gezapig prijsje terug te halen wat de Duitse troepen hier weg roofden – een radicale kaalslag die ons land overigens nooit te boven is gekomen.)

Tabel 1: Koers-winstverhoudingen op een aantal aandelenmarkten

 

Wat betreft de groeilanden blijven we met enige terughoudendheid aankijken op de ontwikkelingen in Centraal Europa (behoudens Polen) en Zuid Amerika (behalve – zij het voorzichtig – Brazilië)

De (vereiste) risicopremie op de Amerikaanse en Europese beurzen levert alleszins verdere ondersteuning voor de huidige recordniveaus en houdt – zonder geopolitieke ongelukken – de belofte in voor een verdere uitbouw.

Grafiek 7: Risicopremies is de VS en Europa (De risicopremie meet de buffer die wordt aangeboden om de investeerder te compenseren voor toekomstig risico.)

Onze asset-allocatie blijft vandaar een overwicht toekennen aan aandelen, met een specifiek accent in Europa. Voor een neutraal profiel is het richtcijfer 59 %, voor een defensief en dynamisch profiel neigen we respectievelijk naar 36 % en 84 %. Obligatieposities worden steeds verder ingekort inzake looptijd en concentreren zich steeds meer op Italië, Portugal, Spanje, Polen en enkele aanvullende accenten in Aziatische groeilanden.

Intussen is het – hopelijk niet te veel gevraagd dat de roemruchte Noord-Koreaanse leider, kleinzoon Kim, zijn gevreesd wapentuig nog wat op stal te houdt. We betrouwen hierbij op ’s werelds machtigste man, opperleider Xi, om zijn buurman wat gedeisd te houden. Met enig succes tot nu toe. U hoort ons daarover dan ook niet mopperen.

Print Friendly, PDF & Email
Dit bericht werd geplaatst in zonder categorie door Stefan Duchateau . Bookmark de permalink .

Over Stefan Duchateau

Stefan Duchateau is adviseur bij de Argenta Groep en voorzitter van de diverse beleggingsvennootschappen van deze groep. Hij doceert o.a. Portfoliomanagement, Financial engineering en Financieel risicobeheer aan de HUB (Brussel), Security selection, Portefeuillebeheer en beleggingsleer aan de KU Leuven en Financial derivatives aan de UHasselt. Bij Argenta richt hij zich ondermeer op het financieel en risicobeheer, het strategisch beleid en de uitbouw van de beleggingspijler van de bank- en verzekeringsgroep. Dit houdt onder meer de ontwikkeling in van beleggingsproducten en het beheer van beleggingsfondsen. Prof. Dr. S. Duchateau studeerde af als handelsingenieur en is doctor in de Toegepaste Economische Wetenschappen.

2 reacties op “Moppersmurf

  1. verwacht u geen dollarstijging tov Euro, gezien sterke economie, en overdreven daling laatste jaar?
    Misschien daarvoor toch interessant in amerikaanse aandelen te zitten dan?

    • beste
      dank voor uw reactie
      als u de vorige artikels leest, zal u merken dat wij de dollardaling als overdreven beschouwden, hetgeen modelmatig werd onderbouwd
      wij blijven vandaar een stevig gewicht geven aan Amerikaanse waarden maar dat is eerder gelet op hun verwachte bedrijfsresultaten en staat los van de tijdelijke capriolen van de wisselkoers. De risicopremie (deels gebaseerd op bedrijfsresultaten) is echter in de Eurozone beduidend hoger, zodat het overwicht eerder daar wordt gelegd.

Reacties zijn gesloten.