What goes down, must come up again

Misschien vindt u het onbetamelijk dat we één van de grootste wetenschappers opzettelijk verkeerd citeren, maar een dergelijke blasfemie is in deze specifieke context niet eens ongepast.

Sir Isaac Newton verpatste immers een flink deel van zijn niet onaanzienlijk fortuin bij herhaalde speculaties op de aandelen van de South Sea Company. Toen deze zeepbel in 1720 uiteenspatte, kon de grondlegger van de gravitatieleer en (belangrijker nog) van de differentiaalanalyse enkel stellen dat het hem beter verging om de baan van hemellichamen te berekenen, dan om de wispelturige bewegingen op de financiële markten in formules te gieten.

De directeurs van de South Sea Company bleken de verwachte resultaten (veel) te rooskleurig te hebben voorgesteld. Hun enthousiasme werkte zo aanstekelijk dat ook honderden Britse parlementsleden met hun persoonlijk vermogen in deze dramatische koersval werden meegesleurd.

Was het om een dergelijk verwijt van overmatig optimisme te vermijden dat Amerikaanse bedrijven in de afgelopen weken hun verwachte winsten voor het vierde kwartaal van dit bizarre jaar stelselmatig neerwaarts hebben bijgesteld? 80 % van de bedrijven heeft intussen zijn bedrijfsresultaten bekendgemaakt en heeft (gemiddeld) 1,9 % afgeschraapt van zijn winstprognose voor het komende kwartaal, waarbij ze zich meestal baseren op vage argumenten die betrekking hebben op een (mogelijke) economische terugval, (eventuele) dalende omzetcijfers en (misschien) inkrimpende winstmarges.

Dit lijkt echter verdacht sterk op het inbouwen van een voorzichtigheidsfactor die beleggers er moet van weerhouden om de spectaculaire groeicijfers van het derde kwartaal te gaan extrapoleren. De recent gepubliceerde resultaten over het derde kwartaal wijzen immers niet alleen op een zeer sterke jaar-op-jaar groei van 20 %, maar daarenboven kloppen de Amerikaanse bedrijven van de S&P-index hun (hooggespannen) verwachtingen met gemiddeld 6,5 %.

Grafiek 1: Jaar-op-jaargroei van de verwachte Amerikaanse bedrijfswinsten (MSCI)Het is vandaar begrijpelijk dat bedrijfsleiders de voeten van hun beleggers op aarde trachten te houden, maar hun behoedzame houding werd echter veel te scherp geïnterpreteerd. Het is immers nooit gezien dat zelfs het segment van de aandelen die positief verrasten inzake bedrijfswinsten in de dagen na de publicatie een negatieve beursevolutie kende. Ronduit ondankbaar als het ons vraagt, maar een dergelijke evolutie weerspiegelt ook een fundamentele trendwijziging waar de aandelenmarkten op zoek moeten gaan naar een nieuw groeiverhaal, nu het FAANG-tijdperk op zijn einde lijkt te lopen. Facebook, Apple, Amazon, Netflix en Google kenden recent een teleurstellende koersevolutie die vooral weergeeft dat men een einde ziet aan hun spectaculaire groeiverhaal. De onzekerheid over wie dan de nieuwe voortrekkers zullen gaan worden, is momenteel echter nog erg groot. Wij tippen op bedrijven uit de (alternatieve) energiesector, nano- en biotechnologie, succesrijke life style bedrijven, financiële veiligheid en robotica.

Nochtans zond de Amerikaanse centrale bank een tegenovergesteld signaal uit door met herhaling te verwijzen naar de kracht van de economie, de recente evolutie van de salarisgroei, de historische lage werkloosheidsgraad en het toenemende consumentenvertrouwen. Dit valt moeilijk te rijmen met de winstwaarschuwingen van de bedrijfsleiders die verwijzen naar mogelijke omzetverliezen in het vierde kwartaal die in verband zouden staan met een algemene terugval van de Amerikaanse conjunctuur.

Grafiek 2: Werkloosheidsgraad en salarisgroei in de VS

Vooral de opsprong van de groeivoet van de salarissen, die frappant was in de meest recente statistieken, baart de Fed enige zorgen. Een jaar-op-jaar groeicijfer van 3,14 % is immers geen cijfer dat men als centrale bank zomaar kan negeren. De sterkte van de arbeidsmarkt is immers van aard om een inflatoire spiraal op gang te trekken die tijdig een halt moet worden toegeroepen door middel van de verhogingen van de beleidsrente.

De kracht van de Amerikaanse arbeidsmarkt uit zich intussen niet alleen in historisch lage werkloosheidscijfers maar ook in de opvallende toename van vacatures en een indrukwekkend aantal nieuwe banen die in de afgelopen maanden werden gecreëerd. Zelfs de nieuwszender CNN, die niet bepaald bekend wil staan door positieve berichtgeving over de verwezenlijkingen van het Trump-regime, geeft aan dat iedereen die in de VS een job wil hebben, er wellicht ook één kan krijgen. Dat is vanzelfsprekend wat ongenuanceerd, maar toch indicatief voor de loonspanningen die hier ongetwijfeld mee gepaard zullen gaan. Bedrijven zullen immers nadrukkelijker moeten overgaan tot loonstijgingen om hun personeel ervan te weerhouden om over te stappen naar een concurrent.

Als bij wonder zijn er momenteel nog geen tekenen van een oververhitting van de Amerikaanse economie: Zowel de kern- als de verwachte inflatie blijven in lijn met doelstellingen van Fed. De voornaamste conjunctuurindicatoren, zoals de ISM-cijfers voor de industrie, zijn terug geland op een houdbaar pad (en zijn terug volledig conform met onze prognose).

Grafiek 3: Conjunctuurindicator ISM-industrie en onze prognose

Een verhoging van de beleidsrente, in twee stappen van 25 basispunten, waarbij de eerste zich met zekerheid in december 2018 situeert en een vervolg krijgt, ergens tussen maart en juni 2019, zou voor de Fed moeten volstaan om de klus grotendeels te klaren. De kansen op een derde hike met opnieuw 0,25 % zijn door de recente, zeer gunstige werkgelegenheidscijfers echter verder gestegen zodat men zich al vanaf september 2019 aan een verdere verhoging van de kortetermijnrente moet verwachten.

Deze laatste ingreep dreigt echter de rentetarieven op korte termijn boven deze op lange termijn te jagen, wat steevast (op een enkele uitzondering in 1998 na) als een signaal van een nakende recessie moest worden geïnterpreteerd, die zich binnen 3 kwartalen ook effectief voltrekt. Precies in het midden van de presidentiële verkiezingscampagne. Deze redenering vormde ook één van de voornaamste redenen voor de recente terugval van de wereldbeurzen, in combinatie met de sombere vooruitzichten voor het komende kwartaal die bij de publicatie van de bedrijfsresultaten werden meegegeven.

De aandelenmarkten herstellen intussen van deze dubbele aanval en veren geleidelijk terug op. De overtuiging groeit dat de reacties volkomen overtrokken waren waarbij vooral die aandelen werden getroffen die in de voorafgaande maanden het beste momentum vertoonden en recent ook met de betere bedrijfsresultaten op de proppen wisten te komen. Dergelijke waarden vormen vanzelfsprekend ons eerste aankoopobjectief. We verwachten in het algemeen ook een geleidelijke terugkeer van de wereldbeurzen en in het bijzonder van de Amerikaanse aandelenmarkten, zij het dat we deze opmars eerder schoksgewijs zien verlopen.

De Chinese aandelenmarkt blijft aan de staart bengelen van het beurzenpeloton, enerzijds getroffen door de onzekerheden die gepaard gaan met het handelsconflict met de VS. Anderzijds gaat de Chinese economie evenzeer gebukt onder een terugval van haar conjunctuurindicatoren die ten dele vanzelfsprekend ook het gevolg zijn van de opgelegde Amerikaanse importheffingen. De conjuncturele terugslag treft echter zowel de (internationale) industriële sectoren maar slaat intussen ook toe in de meer op het binnenland gerichte dienstensectoren. De Chinese overheid tracht intussen het tij te keren met lagere rentetarieven en een (sterk) verhoogde capaciteit van banken om kredieten te verstrekken. Tot nu toe hebben deze maatregelen echter weinig impact, behoudens een sterke terugval van de wisselkoers van de yuan ten opzichte van (vooral) de US dollar en de euro.

Grafiek 4: Caixin-conjunctuurindicatoren voor de Chinese economie

Premier Xi blijft in zijn toespraken erg strijdvaardig klinken en weet dat China op lange termijn nog over belangrijke troeven beschikt (zoals de positie in fel gegeerde zeldzame metalen en zijn gigantische consumptiemarkt) maar tussen de regels wordt er steeds meer ruimte gelaten voor verder overleg met zijn handelspartners. Helaas wordt zijn verzoenende taal nog te weinig gehoord.

Ook de recente positieve signalen van de Amerikaanse president werden door zijn stafmedewerkers onmiddellijk genuanceerd. Naar alle waarschijnlijkheid om de onderhandelingspositie van de VS niet te verzwakken. Op zich zijn dit geen negatieve ontwikkelingen, waarop de financiële markten dan ook met enig enthousiasme hebben gereageerd. Zij het met enige terughoudendheid.

Om de beurzen terug met meer overtuiging het opwaartse pad te doen kiezen, moeten nog aantal belangrijke horden worden genomen. Zo wordt het stilaan de hoogste tijd dat het genoemde handelsconflict in een definitieve plooi valt die de huidige onzekerheden wegneemt. De reactie van de financiële markten op de mid term verkiezingen in de VS valt intussen (en tot nu toe) meer dan behoorlijk mee. Enerzijds liggen de uitslagen min of meer in lijn met de verwachtingen. Een beetje zekerheid na die vermoeiende weken, vol van negatieve verrassingen en onprettige plotwendingen.

Anderzijds was er was geen landslide victory voor de Democratische Partij die weliswaar het Huis van Afgevaardigden terug onder zijn controle krijgt maar in de Senaat niet het verhoopte resultaat bereikte. Dit sluit een scenario uit van paralyserende debatten over de impeachment van de president (want dit heeft toch weinig kans met een meerderheid van Republikeinen in de Senaat). Maar de huidige constellatie verplicht de president ook om zijn legendarische voortvarendheid wat te temperen en te onderhandelen over belangrijke beleidspunten.

De kans op een verdere belastingverlaging (die vooral de Republikeinse achterban ten goede zou komen) is hierdoor ook sterk teruggelopen. Op zich is dat eigenaardig genoeg ook goed nieuws. Een nieuwe belastingverlaging dreigt immers de Amerikaanse economie te oververhitten. Hierdoor zou de Fed zich verplicht zien om de beleidsrente zodanig op te trekken dat er een plotse afkoeling ontstaat die de financiële markten dreigt te ontwrichten.

President Trump zal de verkiezingsresultaten alleszins positief interpreteren. De verkiezingen voor de Senaat lijken immers qua structuur het meest op die voor de presidentiële functie in 2020.

Nu hij geconfronteerd wordt met een split Congress, zal de eigengereide president wat meer binnen de lijnen moeten kleuren. Zijn uitspraken zullen ongetwijfeld nog verscherpen omdat hij zijn agenda veel moeilijker kan doordrukken. Vergeet hierbij ook niet dat een gemengd congres in de VS in het verleden steeds samenviel met periodes van zeer goede beursresultaten, vooral in het derde jaar van de ambtstermijn van de president.

Wat dat betreft zit het met 2019 dan toch al goed …

 

Dit bericht werd geplaatst in zonder categorie door Stefan Duchateau . Bookmark de permalink .

Over Stefan Duchateau

Stefan Duchateau is adviseur bij de Argenta Groep en voorzitter van de diverse beleggingsvennootschappen van deze groep. Hij doceert o.a. Portfoliomanagement, Financial engineering en Financieel risicobeheer aan de HUB (Brussel), Security selection, Portefeuillebeheer en beleggingsleer aan de KU Leuven en Financial derivatives aan de UHasselt. Bij Argenta richt hij zich ondermeer op het financieel en risicobeheer, het strategisch beleid en de uitbouw van de beleggingspijler van de bank- en verzekeringsgroep. Dit houdt onder meer de ontwikkeling in van beleggingsproducten en het beheer van beleggingsfondsen. Prof. Dr. S. Duchateau studeerde af als handelsingenieur en is doctor in de Toegepaste Economische Wetenschappen.

Één reactie op “What goes down, must come up again

  1. Het divergerend toppingsproces van de ‘voorlopende indicator’ de halfgeleiderindex in de VS was in 2000 en 2007 de voorbode van een grotere correctie. Herhaalt zich de geschiedenis? Bovendien staat volgens SocGen de evolutie van S&P eps in schril contrast met de effectief aangegeven winsten. Denk door de enorme buybacks (naar 1 triljard usd dit jaar?) dat de eps groei inderdaad een wat te optimistisch beeld geeft van de winstontwikkeling in de VS.

Geef een reactie

Het e-mailadres wordt niet gepubliceerd. Verplichte velden zijn gemarkeerd met *